华远的估值一年暴涨260%　谁享重组盛宴？

　　一年前估值7.2亿元尚嫌贵的资产，一年后却以26亿价格卖给上市公司，如此出人意料的估值差距现象，出现在众信旅游最新的重组方案中。

　　3月1日，上市约一年半的众信旅游发布重组草案，拟以发行股份及支付现金的方式，作价26亿元收购携程旗下控股公司、出境游优质企业华远国旅100%股权。交易完成后，华远国旅将成为上市公司的全资公司，携程国旅则将成为上市公司股东。

　　从其证券化过程来看，华远国旅两大重要股东携程国旅和中信夹层坐享了一场财富盛宴。2014年11月，上述两大股东按照7.2亿元的整体估值入主华远国旅，如今后者整体估值已涨至26亿元，短短一年多的时间里，其投资收益超过260%。

　　一年多估值暴增

　　根据重组草案，众信旅游收购华远国旅100%股权的26亿元中，2.5亿元将以现金方式支付，剩余部分将由上市公司以35.82元每股的价格发行约6560.58万股股份支付。与此同时，众信旅游将以42.01元每股的底价发行不超过6189.01万股，募集不超过26亿元配套资金，除支付上述交易的现金对价外，还将用于出境游业务平台、补充流动资金等多个项目。交易完成后，众信旅游将持有华远国旅100%股权。

　　对于26亿元的收购价格，众信旅游表示，根据收益法评估，截至2015年12月31日，华远国旅100%股权的评估价值为22.52亿元，考虑到协同效应，最终该资产作价定为26亿元，较评估值溢价约15.45%。

　　上市公司还表示，收购完成后，众信旅游与华远国旅将实现在产品设计、上游资源采购和下游客户资源共享三方面共赢。此外，与携程的战略合作是众信整体发展战略的重要一步，有望实现协同效应。

　　值得关注的是，就在一年多前，华远国旅的整体估值仅为7.2亿元，期间估值增幅高达261.11%。

　　短时间内有如此大的估值差异，上市公司方面“自觉”给出了解释，称彼时估值时，公司引入了携程国旅、中信夹层等投资者，使得华远国旅实力大为增强，营业收入、扣非后净利润快速增长。并且，此次上市公司收购方案中还安排了对华远国旅的业绩对赌。

　　数据的确如此。华远国旅2014年营业收入为6.45亿元，而到2015年已提升至24.24亿元。交易对方承诺，华远国旅2016年度净利润不低于10640万元，2016年和2017年度累积净利润不低于24578万元，2016年度、2017年度及2018年度累积净利润不低于42697万元。不过，这对于2014年依然亏损的华远国旅来说并不容易。

　　两大股东享盛宴

　　从历史资料来看，华远国旅早有意进入资本市场。早在2008年，当时其主要股东曾松等人曾欲通过架设红筹架构出海上市。然而，受多种因素影响，华远国旅的海外上市最终未能成行。随着国内外资本市场形势的变化，华远国旅最终调整了融资战略，决定回归境内资本市场，并对VIE架构进行拆除。2014年10月，各方同意终止VIE相关协议，同时拆除基于该等协议构建的红筹架构。

　　VIE架构刚刚拆完，实力雄厚的携程国旅、中信夹层便进驻，以7.2元的整体估值，分别拿下了华远国旅42.75%、33.25%的股权。

　　颇为有意思的是，对海外上市无望的华远国旅之股东来说，彼时的7.2亿元估值算得上是“高估”。公司在公告中坦言，“由于7.2亿的整体估值相对较高，华远国旅原有股东均向携程、中信分别转让了部分股份，获得现金对价。”

　　然而，仅一年多之后，彼时出海无望的华远国旅却被A股上市公司相中，而后者给出了远高于彼时的估值。

　　从财务数据来看，华远国旅的确在更换“老板”后展现出了更好的业绩表现。在利润方面，华远国旅2014年、2015年归属于母公司所有者的净利润分别为-1835万元、3750.17万元，实现扭亏为盈。

　　不过，在净利扭亏为盈、营业收入大幅增加的同时，华远国旅的应收账款也在快速增加。2014年末，其应收账款为5170.32万元，到了2015年末，这一数据膨胀至1.44亿元。

　　与此同时，在携程国旅接手后，华远国旅的关联交易也在增加。2015年，华远国旅在出售商品和提供劳务方面，总计发生的关联交易额为1.93亿元，占年度同类交易金额的7.96%。而在2014年，该方面关联交易额仅为1073.08万元，占年度同类交易金额的1.66%。

　　对此，有业内人士表示，对于携程这样的巨头来说，其整合华远国旅很容易将资源向其倾斜，有助于公司业绩爆发。在将该资产并入众信旅游后，能否仍有这样的表现，有待继续关注。